德赛西威(002920)：拥抱智能电动汽车时代 龙头公司高速发展
类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：于特/缪欣君 日期：2022-06-22智能电动汽车行业高速发展，带动智能座舱及智能驾驶配置渗透率提升，预计两者2025 行业规模合计近2000 亿元：消费者近年对汽车智能化的关注度持续提升，智能驾驶及智能座舱的渗透率处于快速提升状态。目前中国市场座舱智能配置水平的新车渗透率约为53.3%，根据IHS 的预测，2025年中国市场智能座舱新车渗透率预计可以超过75%，我们测算2025 年智能座舱市场规模可达1093.5 亿元，2021-2025 年CAGR 达24.3%。前装L1-L3级智能驾驶渗透率有望从2021 年的30.8%提升至2025 年的80%，行业规模有望从2021 年的302 亿元增长至2025 年的862 亿元，2021-2025 年CAGR可达30%。公司所在的细分行业都处于高速发展中。
智能座舱及智能驾驶供应商以传统Tier 1 和外资电子企业为主，自主供应商有望加速成长：传统智能座舱Tier 1 包括大陆集团、电装、博世、伟世通等，哈曼、阿尔派、歌乐等电子企业凭借出色的技术及配套合资客户占据了较大部分的市场份额。智能驾驶行业，目前海外巨头占据较高的市场份额，2020 年我国前视ADAS 系统供应商海外零部件巨头占据90%以上的市场份额，主要由于当前ADAS 标准配置主要集中在合资车企车型上。我们认为未来随着自主车企配置率的提升，自主品牌供应商有望加速成长。
公司积累深厚，智能座舱、智能驾驶、智能网联产品线不断拓展，已成龙头公司并保持较高的研发投入：公司前身为中欧电子工业有限公司，拥有外资基因但立足国内，在发展的过程中公司不断根据市场需求而调整产品线，目前已经形成智能座舱、智能驾驶、智能网联三大产品线。2021 年公司研发投入近10 亿元，我们认为公司产品线布局全面并且都拥有一定的规模体量，研发投入有望产生效益并可在未来支撑公司的不断成长。
公司客户优质，并不断的拓展白点客户，订单量创历史新高：我们认为公司客户优质，主要包括欧美系车厂、日系车厂和国内自主品牌车厂等主流车企，2021 年公司获得一汽-大众、上汽大众、广汽丰田、一汽丰田、长城汽车、吉利汽车、广汽乘用车、比亚迪汽车、奇瑞汽车、上汽集团、一汽红旗、长安汽车、理想汽车、小鹏汽车等众多主流车企的核心平台项目订单，全年获得年化销售额超过120 亿元的新项目订单，同比增长超过80%，突破历史新高，智能驾驶产品、大屏座舱产品和智能座舱域控制器的订单量快速提升。
盈利预测及估值：我们预计公司2022-2024 年收入为129.3 亿元、163.8 亿元、201.5 亿元，归母净利润为12.3 亿元、16.0 亿元、20.6 亿元。结合可比公司估值并考虑公司在手订单充裕等因素，给予公司2022 年归母净利润70 倍PE 估值，目标市值861 亿元，首次覆盖给予“增持”的投资评级。
风险提示：市场竞争加剧、缺芯影响汽车产量，供给受限、疫情影响汽车产量及销量、智能驾驶技术渗透率增长不及预期、新客户开拓不顺利、公司产品产生质量风险、测算具有一定主观性
德赛西威(002920)：乘汽车智能化之“势” TIER1小巨人有望持续三击
类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：杨烨 日期：2022-06-06出身德系的Tier1 小巨人，智能驾驶业务为公司打开第二成长曲线。公司聚焦于智能座舱、智能驾驶、网联服务三大业务，拥有德系车企供应链基因，Tier1 底蕴深厚。2021 年公司年化新签订单金额达120 亿元，约1/3 来自智能驾驶产品，业绩弹性可期，智能驾驶业务已为公司打开第二成长曲线。
汽车EE 架构变革驱动硬件先行、算力冗余，主机厂“囚徒博弈”加剧。
目前汽车智能化处于早期高速发展阶段，芯片快速迭代、传感器数量精度及AI 算法成熟度提升为自动驾驶发展提供了土壤，主机厂及Tier1 格局或出现大洗牌，“囚徒博弈”困境加速，提升主机厂对汽车智能硬件的旺盛需求。
公司迎客户体系、产品矩阵、ARPU 值三击。第一击：客户体系拓展，车厂平台化战略进一步提升公司边际效益。第二击：产品矩阵扩张，长期定位Tier0.5，盈利能力有望加速提升。第三击：座舱域多屏、大屏化趋势以及驾驶域对高算力域控制器的依赖将形成ARPU 值提升的共振。
汽车“摩尔定律”下，公司依托先发优势、强大的技术实力以及对生态的理解，构筑长期护城河。目前英伟达领跑全球智能驾驶芯片，公司是英伟达全球六大Tier1 合作伙伴之一。公司拥有全方位的域控制器know-how，同时融入英伟达CUDA 生态已超三年半，先发优势明显。
首次覆盖，给予“增持”评级：公司乘汽车智能化产业之“势”，自身客户体系扩张、产品矩阵扩张和ARPU 值提升逻辑清晰，依托当前稀缺的卡位、扎实的研发底座和务实向上的管理文化，有望成长为国内汽车电子产业的“小博世”。我们预计公司2022-2024 年分别实现收入135.17、183.87、243.57亿元，实现归母净利润12.19、17.47、23.92 亿元，对应当前PE 估值分别为63x、44x、32x。
风险提示：汽车智能化渗透率提升速度低于预期的风险；芯片等原材料短缺风险；宏观经济形势下行的风险；疫情反复的风险等。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
